又一家融資6輪的公司被賣了
IPO失敗后被并購。
以下文章來源于投中網(wǎng) ，作者陶輝東
撤否企業(yè)找到“再就業(yè)”新路了？
近日A股接連出現(xiàn)上市公司收購IPO撤否企業(yè)。8月28日，雙成藥業(yè)公告，將通過重大資產(chǎn)置換、發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購買寧波奧拉半導體股份有限公司（下稱奧拉半導體）股權(quán)。8月29日，莫高股份也公告，擬通過收購及增資獲得甘肅皓天科技股份有限公司（下稱皓天科技）51%股權(quán)。
奧拉半導體和皓天科技都是近期沖擊科創(chuàng)板IPO失敗的企業(yè)，前者在2024年5月份撤回了科創(chuàng)板上市申請，后者則在2023年12月撤回了科創(chuàng)板上市申請。
A股IPO撤否率目前依然居高不下。據(jù)Wind統(tǒng)計，2024年以來，截至8月28日已經(jīng)有348家企業(yè)撤回IPO申請。相比之下，2024年上半年A股僅新增受理35家企業(yè)IPO，撤的比報的多得多。在浩浩蕩蕩的撤否大軍中，不乏各級專精特新、小巨人等明星創(chuàng)業(yè)公司。這些撤否企業(yè)如何再就業(yè)的問題令VC/PE們頭疼不已。
有意思的是，雙成藥業(yè)和莫高股份都是已經(jīng)連續(xù)多年虧損，面臨退市風險的上市公司。難道撤否企業(yè)與虧損上市公司的聯(lián)姻，是當下的版本答案嗎？
明星企業(yè)折戟IPO
這次被并購的兩家撤否企業(yè)都曾是備受追捧的明星企業(yè)。
奧拉半導體的創(chuàng)始人是今年已經(jīng)71歲的海南著名企業(yè)家王成棟。王成棟早年下海來到海南，通過搞房地產(chǎn)賺到第一桶金，2000年之后投身醫(yī)藥領域，在?？趧?chuàng)辦雙成藥業(yè)，聚焦做多肽藥物。2012年，雙成藥業(yè)成功在深交所掛牌上市，而后他又把目光轉(zhuǎn)向了半導體，2017年收購了印度奧拉獲得時鐘芯片技術(shù)，并于次年正式創(chuàng)辦了奧拉半導體。
奧拉半導體創(chuàng)立后成為中國去抖時鐘芯片領域的龍頭企業(yè)。招股書顯示，2021年奧拉半導體銷售收入達到4.8億元，在中國去抖時鐘芯片市場份額高達61.27%。2022年，奧拉半導體獲評國家級專精特新“小巨人”稱號。
2021年1月，奧拉半導體通過老股轉(zhuǎn)讓的方式，引進了瑞業(yè)數(shù)金、寧波通商基金、中航信托、絲路華創(chuàng)、疆亙資本、弘毅投資眾多投資機構(gòu)，該輪融資中奧拉半導體的估值高達100億元。
2022年11月，奧拉半導體申報了科創(chuàng)板上市。不過，在經(jīng)歷三輪問詢、歷時一年半之后，奧拉半導體最終卻在2024年5月撤回了上市申請。推測原因，應該是奧拉半導體處在巨額虧損之中。招股書顯示，奧拉半導體在2022年上半年、2021年分別虧損了4.7億元、11億元。
皓天科技創(chuàng)始人薛吉軍是香港大學博士后、蘭州大學副教授。2006年薛吉軍參與創(chuàng)立了皓元醫(yī)藥，這家公司在2021年成功登陸科創(chuàng)板，不過薛吉軍在2012年就已退出。2009年薛吉軍再次創(chuàng)業(yè)，創(chuàng)立了皓天科技。
皓天科技的定位是一家生物醫(yī)藥綜合服務平臺，主要是面向創(chuàng)新醫(yī)藥企業(yè)，提供高端藥物原料藥及其關(guān)鍵中間體、佐劑等功能分子的設計、合成、功能化應用過程中的CDMO和CRO服務，其服務的客戶包括龍沙、禮來、恒瑞、齊魯制藥、康龍化成等知名藥企。2021年，皓天科技被評為甘肅省專精特新中小企業(yè)。
2016-2022年，皓天科技累計完成了6輪融資，投資機構(gòu)包括濟峰資本、創(chuàng)享投資、贛州春雨資產(chǎn)、安鴻匯盛、華義創(chuàng)投等。2022年11月的老股轉(zhuǎn)讓中，皓天科技的估值達10.9億元，這一年其營業(yè)收入2.9億元，凈利潤4741萬元。
然而，皓天科技沖擊IPO也失敗了。2023年6月皓天科技申報了科創(chuàng)板IPO，當年12月終止。
連年虧損，要靠并購翻身？
4月份出臺的新“國九條”明確要加大對借殼上市的監(jiān)管力度，這之后罕有企業(yè)敢于宣布借殼上市。不過，這兩起撤否企業(yè)的并購案雖然不構(gòu)成借殼上市，卻頗有些借殼上市的味道。
最令人關(guān)注的是估值。這兩家被并購企業(yè)此前的估值都不低，甚至比發(fā)起并購的上市公司市值還高。奧拉半導體在2021年的股權(quán)轉(zhuǎn)讓中估值高達100億元，但雙成藥業(yè)的市值不過20多億元。皓天科技在2022年11月的Pre-IPO輪融資中估值達到10.9億元，而莫高股份在披露收購案前的市值僅僅是12億元。
并且，它們還都是跨界并購。雙成藥業(yè)是一家藥企，與半導體八竿子打不著。莫高股份則是一家做葡萄酒的企業(yè)，與醫(yī)藥也是毫不相干。
這種“蛇吞象”式的跨界并購，顯然并非通常所說的產(chǎn)業(yè)并購。自從IPO收緊以來，擬上市企業(yè)、VC/PE都把目光轉(zhuǎn)向上市公司的并購，然而今年以來實際落地的產(chǎn)業(yè)并購只有屈指可數(shù)的幾例。大家都明白，產(chǎn)業(yè)并購對戰(zhàn)略協(xié)同匹配度的要求很高，可遇而不可求。相比之下，跨界并購反而更容易一拍即合。
從雙成藥業(yè)和莫高股份的角度來看，它們本就有著極為強烈的并購需求。
雙成藥業(yè)的主業(yè)面臨很大的經(jīng)營壓力。不久前披露的半年報顯示，雙成藥業(yè)在2024年上半年再次虧損了2422萬元，此前雙成藥業(yè)已經(jīng)連續(xù)四年虧損。雙成藥業(yè)的股價今年也是一路走低，最低時不足4元/股，市值不足15億元。
莫高股份的境況也類似。這些年國內(nèi)葡萄酒市場規(guī)模連年下滑，莫高股份的業(yè)績也是一年不如一年。半年報顯示，莫高股份2024年上半年凈利潤是-925萬元。2020年-2023年，莫高股份同樣是連續(xù)四年虧損。
今年A股出現(xiàn)退市大潮，雙成藥業(yè)和莫高股份雖然眼下還沒有ST，但自救也是刻不容緩了。通過并購實現(xiàn)業(yè)務轉(zhuǎn)型，扭轉(zhuǎn)公司發(fā)展勢頭，對它們而言是順理成章的選擇。
最不濟，并購至少能拉一波股價——自披露公告后，莫高股份連續(xù)收獲了三個漲停。雙成藥業(yè)8月28日因籌劃重組而停牌，不過在停牌前一日股價大漲了9.21%。
高估值如何處理？
目前，雙成藥業(yè)和莫高股份都還沒有披露交易草案，尚不清楚收購的具體估值。要知道，估值一直是阻礙一級市場并購退出的一大難點，奧拉半導體和皓天科技的高估值要如何處理，是接下來的看點。
雙成藥業(yè)收購奧拉半導體的交易非常特殊，雙成藥業(yè)兩家公司的實控人都是王成棟（以及王成棟的兒子WANG YINGPU）。此次雙成藥業(yè)并購奧拉半導體采取了資產(chǎn)置換模式。雙成藥業(yè)將把原有業(yè)務的相關(guān)資產(chǎn)及負債與奧拉半導體進行置換，差額部分由雙成藥業(yè)向奧拉半導體的股東發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買。
招股書顯示，王家父子一共持有奧拉半導體57.5%的股份，奧拉半導體的員工持股平臺持有公司29.43%的股份，其它股東持有公司13.06%的股份。雙成藥業(yè)的公告未提及對于這些小股東的安排，具體交易方式、交易方案還有待披露。
莫高股份的公告則表示，目前初步擬定的股權(quán)收購的主要交易對方是公司創(chuàng)始人薛吉軍以及三家員工持股平臺，其余交易對方尚在溝通過程中。莫高股份此次擬收購皓天科技51%的股權(quán)，薛吉軍以及三家員工持股平臺持股比例合計為38.92%。將有多少投資機構(gòu)參與這次并購，將如何參與，目前均不得而知。
考慮到市場的變化，兩家標的企業(yè)降一降估值恐怕難以避免。一位投資人向我分析道，一種解決方式是對創(chuàng)始人和投資機構(gòu)的股權(quán)差異化定價；另一種可能是，創(chuàng)始人可以在套現(xiàn)后再履行回購。
8月23日，科創(chuàng)板上市公司思瑞浦發(fā)行可轉(zhuǎn)債購買創(chuàng)芯微100%股權(quán)的交易獲上交所并購重組委審議通過，成為“科創(chuàng)板八條”后最新一個過會的并購交易。在這起并購中，創(chuàng)芯微的整體估值10.6億元，大幅低于其最后一輪融資時13億元的估值。不過，創(chuàng)芯微的創(chuàng)始團隊和投資機構(gòu)在交易中采取差異定價，前者的股權(quán)價格僅相當于后者的一半。通過這種安排，創(chuàng)芯微背后的投資機構(gòu)依然取得了20%以上的收益，按它們兩年的投資期計算，年化回報可以接近10%，輕松跑贏余額寶。
在當下退出難于登天的背景下，這樣的收益已經(jīng)能夠令人滿意了。最近一位FA跟我說，據(jù)他了解，最近三年的基金當中，分過紅的基金不會超過10%。想起不久前的一次會議上，一位LP痛心疾首地表示，不要求GP一定把DPI做到1，如果每年能有一些分紅，哪怕有個10%、5%，也能讓LP安心一點。
